威利斯人娱乐场官方网站首推美高梅,高端消费受制于国内信贷

传统旅游场景板块中国内游人次及收入增速多年维持10%以上的水平,2018年上半年国内游人次及收入增速分别达到11.4%和12.5%,重点旅游城市的接待情况乐观,城市景气度有一定的分化;出境游人次0.71亿人次/+15%,港澳及出国游增速均有所回升,出国游增速达到17%,航司数据中国际航线的数据持续向好,海外旅游目的地的内地游客人次增长,市场复苏迹象明显。三大航及四大航数据6-7月增长显著,国际线路热门,综合铁路、水运、公路和航司客运量数据来看国内人口流动性增量缩小,航线客运量增速相对稳定。随着国内经济增速放缓及固定资产投资下降后商务出行频次下滑,交通方式中提升出行效率的航空及铁路中的高铁部分增长较快。

2017澳门博彩:万里长征第一岁,花开富贵万物生。

   
通过博彩收入及VIP收入与地产价格、社融规模、PPI和国内信贷同比等宏观数据进行相关性检验,我们得出了一个与市场不同的结论:在剔除一些异常值后,博彩收入增速尤其是VIP收入增速的峰值到达时间在社融规模和PPI变化之前,而地产价格变化略超前VIP收入增速约3-6个月时间,而地产价格变化背后由于国内信贷规模改变。观察信贷规模与博彩收入增速来看结论为:国内信贷的规模宽松与否将决定博彩收入增长情况,博彩板块并非仅为消费后周期板块。博彩行业作为高端消费的代表对于经济的敏锐度较强,博彩板块的收入增长情况将先与消费数据和社融规模变化出现转变,而从信贷政策变化后传导到企业资金和地产价格,博彩板块将随之出现变化,约1年的滞后期。整体高端消费板块来看博彩板块兴起的时间点与国内白酒、免税、白酒及汽车等高端品类的复苏存在一定的重合(2016年四季度)。从博彩与高端酒店、奢侈品消费及宝马销量的数据来看国内的高端消费品会先于博彩感知内地经济的变化,主要由于博彩中的VIP业务存在信贷操作和杠杆效应。

   
2016年9月13日,我们首发了题为《从Vegas到澳门的万里长征,从买手表到买手信的新常态》澳门博彩行业深度报告,看好澳门博彩触底反弹、稳步发展的前景。本轮地产复苏拉动国内经济回暖,传统行业钢铁、煤炭、有色金属等行业回归,再加上新兴产业(如电子和TMT行业)的发展,整体带动了高端人群的收入进一步提升,进而拉动澳门博彩业务强势增长。但随着2018年房地产将出现调控,以及金融去杠杆逐渐加强,加上VIP客户结构上的改变,我们判断VIP业务增速在未来将迎来温和增长。

   
高端VIP业务与内地经济紧密相连,经济承压和人民币贬值大背景下高端VIP增速将趋缓,考验企业对于中场及VIP的经营能力,首选经营能力得到验证的博彩龙头。中场业务中长期成长逻辑仍在,供需变化带动中场业务增速持续高增长,同时其他高端消费中的渗透率较低的细分领域仍存在结构性优化机会:澳门博彩收入中VIP占比约为56%,中场业务占比约为39%,由于VIP业务中存在中介人分成(约占VIP收益的40%),中场业务EBITDA率约为40%,VIP业务EBITDA率约为15%,在博彩VIP业务规模受到内地经济影响下运营商能够通过运营实现利润的稳定增长。中场业务与澳门大众游客增速相关性强(内地游客占比68%),随着基建交通改善、酒店供给变化以及澳门消费群体和方式的变化。中场业务中长期成长逻辑仍在,供需变化带动中场业务增速持续高增长。同时高端消费板块中的渗透率相对较低的细分板块仍能够实现超出行业增速的优异表现,建议关注旅游板块中的免税及其他结构性优化的板块。

    风物长宜放眼量:看好高端中场,三大趋势加速中场和非博彩转型。

威利斯人娱乐场官方网站,    风险提示:
2018年下旬宏观消费数据持续下行;房地产下行周期时,溢出效应超过财富效应;人民币汇率持续贬值导致居民实际购买力下降。

   
我们强调高端中场的增长前景,逻辑有三:1)随着VIP客户结构从较激进转趋理性,部分VIP客户有望下沉,为高端中场贡献增长;2)蛋糕新切法,赌桌分配较为自由的娱乐场有望将VIP和高端中场统筹协调;3)随着中场阶层和低富裕阶层继续财富积累和消费升级,高端中场动力不减。整体我们给予2018-2019年澳门GGR的12%和11%的同比增速,接近2013-14年的高峰期水平,其中VIP增速分别为13%和10%,中场增速分别为11%和13%。长期来看,我们仍看好澳门整体由VIP向中场、博彩向非博彩转型。我们认为转型的主要驱动力有三:1)中产阶层人群扩张,以80-90后推动消费升级为主;2)国内游客渗透率仅为2%左右,对比美国的15%,空间巨大。基建+互联互通政策有望带来每年3500万游客的增量,但签证仍是瓶颈;3)到2019年,澳门将会有超过4万间酒店房间,供给充足且物美价廉,将吸引国内外游客眼球。估值方面,我们对比美国博彩和酒店行业的EV/EBITDA估值,发现美国博彩行业,鉴于非博彩和度假元素较多,估值趋近于酒店行业。反观港股,澳门博彩板块2017年EV/EBITDA估值在17-21x,低于酒店行业的20-23x估值。非博彩收入,如餐饮(30%)、购物中心(90%)和酒店(70%)的毛利率远高于VIP博彩毛利率(约15%)。我们认为随着澳门向中场和非博彩化转型,博彩板块估值将更上一层楼。

    蛋糕做大共同受益,首推美高梅和金沙,同时继续看好新濠。

   
我们认为随着国内财富积累和消费升级的大趋势下,配合粤港澳大湾区的构建,澳门将迎来经济增长的黄金期,因此博彩和旅游业务的“蛋糕”也将不断做大,6家博彩公司虽各自定位不同,但也终将共同受益。目前来看,中场和非博彩业务布局较为积极的公司更有机会。

   
我们认为美高梅(2282.HK)将仿效永利,在路凼新项目提振估值和业绩,同时看好高端中场业务的增长,2018年EV/EBITDA为15.5倍较合理,从“增持”提至“买入”,目标价从21港元提至25港元。金沙中国(1928.HK)中场规模壁垒强大,随着未来金沙城中心“伦敦人”项目投入,公司的中场和非博彩业务将更显优势。我们认为2018年EV/EBITDA17倍较合理,目标价47港元,重申“买入”。美国上市新濠博亚的港股母公司新濠国际(200.HK)已成为纯粹博彩标的,目前相对新濠博亚的折让会从目前的33%收窄至20%以下。随着短中长期利好不断,加上公司管理灵活VIP和高端中场统筹协调,我们看好公司在高端中场的前景,重申“买入”,新濠国际(200.HK)TP为30港元、新濠博亚(MLCO.US)TP为30美元(2018年EV/EBITDA为10x)。银河娱乐(27.HK)受益本次VIP行情,但期待更深刻转型。2018年EV/EBITDA18倍较为合理,维持“增持”,TP从61港元提至65港元。永利澳门(1128.HK)VIP业务持续性有待观察,短期无过多利好催化。我们认为2018年EV/EBITDA为15倍较为合理,从“增持”下调至“持有”,TP从23港元提至25港元。澳博控股(880.HK)未能抓住高端中场大饼,加上上葡京预计2019年才能开幕,我们认为2018年EV/EBITDA为8.0x比较合理,维持“持有”,目标价7.2港元。我们我们我们我们我们我们我风险提示:国内经济不景气,政策收紧等

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